春天盛会，展现人工智能和经济复苏新机遇

李壮

编者按：

在北京3月的春光中，全国两会胜利召开。对于资本市场，“稳股市”的新表述首次写入政府工作报告，奏响了中国资本市场的稳健旋律。

在传递稳中求进讯息的“春天的盛会”影响下，A股市场和港股市场均作出了积极响应。3月3日至3月11日，上证综合指数成份和HSI恒生指数成份类分别上涨2.03%和4.74%。

从今年市场投资机会而言，有机构投资者向本刊表示，人工智能和经济复苏可能会成为今年全年的两大投资主线。从A股市场和港股市场对比来看，港股市场机会丰富，而且海外资金正在流入港股市场。

“稳”字当头

3月5日，十四届全国人大三次会议开幕，国务院总理李强代表国务院作政府工作报告。在政府工作报告2025年经济社会发展总体要求中，首次提出“稳住楼市股市”。

股市是经济的晴雨表，“稳股市”不仅反映出国家对资本市场的重视，还传递了宏观经济将保持平稳健康发展以至高质量发展的积极信号。

同时，政府工作报告在“实施适度宽松的货币政策”和“深化财税金融体制改革”中对资本市场发展作出新的部署。

在“实施适度宽松的货币政策”中提出，“优化和创新结构性货币政策工具，更大力度促进楼市股市健康发展，加大对科技创新、绿色发展、提振消费以及民营、小微企业等的支持。”在“深化财税金融体制改革”中提出，“深化资本市场投融资综合改革，大力推动中长期资金入市，加强战略性力量储备和稳市机制建设。改革优化股票发行上市和并购重组制度。”

对于“稳股市”的新要求，证  监  会主席吴清在3月6日十四届全国人大三次会议举行的经济主题记者会上表示，“要多渠道增强战略性力量储备，健全完善行之有效的稳市做法和工作机制。”

在某种程度上，充足的资金是资本市场上涨的催化剂，而中长期资金即耐心资本则是资本市场稳健发展的重要基础。顶层制度设计方面，对中长期资金入市给予了持续关注。

早在2024年7月，党的二十届三中全会审议通过的《中  共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》明确提出“支持长期资金入市”。2024年9月26日，中  共中央政治局会议进一步作出重要部署，要求“要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点”。

在2024年9月26日中央政治局会议召开之后，中央金融办、中国证  监  会联合印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》（以下简称《指导意见》），促进实现资本市场稳健运行与中长期资金稳定回报的良性互动。2025年1月22日，中央金融办、中国 证  监  会等六部委联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》（以下简称《实施方案》），重点引导商业保险资金、全国社会保障基金、基本养老保险基金、企（职）业年金基金、公募基金等中长期资金进一步加大入市力度。

在1月23日国务院新闻办新闻发布会上，吴清介绍，《实施方案》既是深入贯彻落实党中央关于推动中长期资金入市决策部署的又一重要举措，也是对前期《指导意见》的细化、深化和具体落实。比如《实施方案》明确，公募基金持有A股流通市值未来三年每年至少增长10%。对商业保险资金，力争大型国有保险公司从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股，这也意味着将每年至少为A股新增几千亿元的长期资金。第二批保险资金的长期股票投资试点将在2025年上半年落实到位，规模不低于1000亿元。

在短短几个月之内，证  监  会等相关部委打出了支持中长期资金入市的政策组合拳。在3月6日十四届全国人大三次会议举行的经济主题记者会上，吴清表示，“目前，各部门正抓紧落实，成效初步显现。”

据吴清介绍，去年9月以来，保险资金、各类养老金在A股市场净买入约2900亿元；各类中长期资金所持A股流通市值从14.6万亿元增长到17.8万亿元，增幅达到22%。同期，共注册权益类基金459只，占同期注册基金产品总数的7成。权益类基金规模从6.3万亿元增长到7.7万亿元，占公募基金总规模的比例从20%提高到24%。在规模快速增长、比例提升的同时，公募基金的收益状况也在稳步改善。

3月11日，吴清主持召开中国证  监  会党委扩大会议。会议指出，证  监  会系统要紧扣防风险、强监管、促高质量发展的工作主线，强本强基、严监严管，扎实办好资本市场自己的事。一是全力巩固市场回稳向好势头。强化上市公司增强回报投资者的意识和能力，更大力度推动中长期资金入市指导意见及实施方案落实落地，加强战略性力量储备和稳市机制建设，坚决守住风险底线。二是在支持科技创新和新质生产力发展上持续加力。增强制度包容性、适应性，支持优质未盈利科技企业发行上市，稳妥恢复科创板第五套标准适用，尽快推出具有示范意义的典型案例，更好促进科技创新和产业创新融合发展。三是进一步全面深化资本市场改革。以深化投融资综合改革为牵引，全面启动实施新一轮资本市场改革，推动各项改革举措平稳落地，取得可感可及的改革成果。四是坚定扩大资本市场高水平制度型开放。研究制定资本市场对外开放总体规划，稳步拓展跨境互联互通，切实提升境外上市备案质效，进一步提高跨境投融资便利性，更好实现以开放促改革、促发展。五是着力提升监管执法效能。坚持依法严惩、依责严防，加快完善监管法规制度体系，强化科技赋能，增强非现场监管和现场检查穿透力，快、准、狠打击恶性违法违规。六是加快建设“三个过硬”的监管铁军。纵深推进证  监  会系统全面从严治党，打好巡视集中整改攻坚战。坚持严管厚爱相结合，推动干部切实强化履职政治担当，不断提升干部队伍的纯洁性、专业性和战斗力。

对于资本市场顶层制度以及配套政策持续落实，重阳投资合伙人寇志伟持积极看好态度。寇志伟向本刊表示，政府工作报告明确要“加强战略性力量储备和稳市机制建设”，叠加中长期资本入市，“有望平抑市场波动，提振市场风险偏好”。

山东驼铃资产管理有限公司（以下简称“驼铃资产”）向本刊表示，“‘稳股市’标志着中央对此有了全局性的、系统性的部署，从投资的角度，应该对这样的表述高度重视。当前楼市和股市都有止跌企稳迹象，给政府留下更充分的政策空间和时机把握，预计2025年市场将呈现波浪式恢复的趋势，A股底部逐步抬升，进入一个长牛、慢牛的良性循环。”

A股和港股市场孕育新机遇

在“稳”字基调和良好的政策氛围之下，A股市场和港股市场在全国两会期间表现亮眼。在3月4日-3月11日，上证综合指数成份和HSI恒生指数成份类分别上涨2.13%和4.27%。若以3月3日作为统计起点，则上证综合指数成份和HSI恒生指数成份类分别上涨2.03%和4.74%。若从去年“9·24”行情的起点2024年9月24日开始统计，上证综合指数成份涨幅达32.82%，HSI恒生指数成份类涨幅达36.04%，沪深300涨幅达25.71%（见表1）。

对此，驼铃资产向本刊指出，全国两会不仅是我国政治生活中的大事，也是全世界关注的焦点。“全国两会期间（3月4日-11日），我国发布了20余项资本市场相关政策，涵盖注册制改革、中长期资金入市、产业扶持等关键领域。这些政策助力市场上涨，上证综指在相关政策发布后的3个交易日内2.8%的涨幅，显著高于历史同期均值（1.2%）。两会期间指数上涨，本质上是市场对‘政策确定性’的溢价反应，而非基本面反转。真正的价值不在K线图的波动中，而在企业创造现金流的能力里。”

“政策组合拳”是全国两会行情的重要刺激因素，这一作用也在去年的“9·24”行情中体现明显。驼铃资产介绍，“A股市场经历几年的深度调整，‘9·24’行情之前，很多公司处于极低的估值范围，市场极度缺乏信心。2024年9月26日中  共中央政治局会议提出引导中长期资金入市，证  监  会、中央金融办等部委快速落实政策，为市场注入了强心剂，此后市场赚钱效应明显增强，市场也逐步演绎至今。可以预期，全国两会之后，势必有更多、更大力度的政策出台，保证政策接续，那么市场效果也必将更加明显。”

从未来接续政策角度而言，除了资本市场本身的支持性政策，在经济、民生等广泛领域都将有新政策推出。鹏扬基金副总经理、股票首席投资官朱国庆向本刊指出，“结合政府工作报告，期待今年在惠民生和促消费方面能有具体的财政支持政策落地。除了已经落实的消费品以旧换新政策之外，还期待在促进消费方面有中长期的政策出台，比如生育补贴、对养老和社保的支持性措施等，这些政策措施能够提升居民消费信心，对内需消费会起到中长期促进作用。同时，预计今年政策会通过收入分配改革、消费场景创新、服务供给提质、金融工具赋能等多维度发力，形成内需驱动的可持续增长模式。”

政策持续发力、经济稳中有进，这样的预期为市场演绎创造了良好的宏观面基础。对于近期以机器人、人工智能等科技概念为主的行情，驼铃资产认为，“中国已经进入到以优质供给来带动需求增长的新阶段，这势必需要鼓励创新，促进消费。中国自身具备强大制造业禀赋，拥有完备的产业链基础，为人工智能等发展创造了极好的土壤，中国经济转型正在顺利进行中，基于此，更多产业也更加注重发展质量而非速度，这背后需要更好的产品创新与服务去迎合消费者，进而深化自身的护城河，这种企业将会迎来二次腾飞，也注定是2025年资本市场中重要的机会所在。”

朱国庆对2025年乃至更长周期的中国资产表现充满期待。他认为有两大主线值得投资者注意，一是人工智能，“人工智能的应用可以类比本世纪初互联网的普及，对全世界的政治、经济、军事乃至生产生活的方方面面都会产生广泛而深远的影响，未来的投资机会也必然孕育其中。”二是经济复苏和企业盈利能力修复主线，“我们需要持续观察哪些行业和企业能够逐步走出恶性价格竞争，盈利能力得以修复。”

朱国庆认为，2025年经济的企稳回升很有可能成为市场主线。“随着经济企稳回升，与经济强相关的顺周期板块，包括大金融、中游制造业和下游消费都可能重新受到青睐。”

朱国庆介绍，首先是中游制造业，这是2025年A股市场最重要的投资方向。举例而言，在新能源、化工、机械设备等中游制造业，在当前反内卷的政策支持下，经过一段时间的供给侧出清，行业竞争格局和盈利会大幅改善。一旦供给侧出清，需求又能够改善或者至少稳住，那么行业龙头企业利润率回升的弹性非常大。这一批企业目前盈利收缩非常严重，股价调整也非常充分，未来盈利向上的弹性和市值向上的弹性将非常可观。其次是科技方面，AI应用领域值得期待。人工智能应用反映到投资上，从人工智能相关的资本开支带来的投资机会，到人工智能的实际应用场景带来的投资机会，会是一个持续的过程。

另外，朱国庆认为，港股市场充分反映经济和公司基本面，今年可以关注创新药、消费、高分红以及互联网板块。“外资对中国经济企稳的明确信号十分敏感，若中国经济企稳回升，中国资产表现出赚钱效应，外资有望成为趋势加强的重要力量和增量资金来源。”

新质生产力与并购重组浪潮激荡市场

今年政府工作报告明确提出，“因地制宜发展新质生产力，加快建设现代化产业体系”。之前，2024年政府工作报告提出，加快发展新质生产力。

对此，寇志伟指出，“发展新质生产力，延续了此前多次会议的精神要求，本次政府工作报告同样将新质生产力的发展放在突出位置，全文中9次出现‘智能’一词，明显高于此前会议。政府工作报告中商业航天、低空经济、人工智能、具身智能、生物制造、量子科技等前沿技术被明确提及，我们认为科技创新是中国经济对抗人口老龄化带来的通缩压力和外部地缘政治负面冲击的最有力的手段。在DeepSeek、宇树机器人等科技新领域开始爆发后，科技领域的突破有望带领中国资产实现重估。”

在资本市场层面，新质生产力和人工智能等板块近期涨势良好。3月4日-11日，万得新质生产力指数上涨3.45%，部分个股涨幅超过5%（见表2）；年初至3月11日涨11.71%，而“9·24”行情以来至3月11日涨56.9%。

事实上，在Wind新质生产力50只概念股中，“9·24”行情以来有40只个股收涨，其中20只个股涨幅在20%以上（见表3）。

相关机构在研报中指出，相较于2024年全国两会对于新质生产力的描述，今年全国两会对于人工智能、数字经济科技板块进行了细化到行业的规划。对于商业航天、低空经济等传统新兴产业实施了更加细节的布局以及具体方向规划。对于生物制造、量子信息技术、未来能源等未来产业，今年全国两会提出打造先导区以及投入增长机制，为未来发展提供动力。

平安证券在近期研报中指出，“综合来看，我们认为两会政策积极信号明晰+国产AI利好不断，整体支持市场风险偏好提升；中期政策支持落地与产业技术变革将逐渐带来基本面预期的改善，市场也有望在政策和基本面的双重驱动下延续向上动能。方向上，建议关注以AI+与科技自主可控为代表的科技成长风格（TMT/机械设备/国防军工/创新药等），以及受益于扩内需政策且估值性价比较高的消费等顺周期行业的优质资产。”

对于科技产业投资，朱国庆指出，DeepSeek大大提升了市场对中国科技创新能力的信心，而在人工智能应用领域，科技创新叠加中国制造能力优势，中国很有可能在应用方面走在全球领先位置。“人工智能应用涉及到我们生产生活的方方面面，从0到1的科技产品突破最为引人注意，比如人形机器人和自动驾驶，这是两个能够改变世界的颠覆性应用，而在消费电子领域则可能出现相对而言量级小一些的创新产品比如AI眼镜等。更为广泛的应用则是人工智能对各个行业的加持，包括人工智能在工业、生物技术、军工、服务行业、消费电子等领域的应用。当然，很多应用仍处于早期探索阶段，会持续有一些成果逐步展现出来。”

在新质生产力引领市场之际，并购重组也将深刻影响今年的市场。今年的政府工作报告提出改革优化并购重组制度，证  监  会近期表示，将抓紧完善“并购六条”配套机制，在估值定价、审核流程、支付工具等方面进一步打通堵点，大力推进企业并购以优化资源配置、促进企业发展，推动更多科技创新企业并购案例特别是具有示范意义的典型案例落地。

在全国两会期间，重组概念表现活跃。从指数来看，万得重组指数3月4日-11日上涨2.77%，“9·24”行情以来至3月11日涨50.39%。在个股层面，全国两会期间有15只重组概念股涨幅超过10%（见表4）。

以狮头股份为例，狮头股份在3月8日发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》（以下简称“重组预案”）以及公司于3月10日开市复牌等公告。按照狮头股份重组预案，公司筹划通过发行股份及支付现金方式购买杭州利珀科技股份有限公司100%股份，并募集配套资金。本次交易标的资产的审计、评估工作尚未完成，交易价格尚未确定。在狮头股份3月10日开市复牌后股价涨停。

市场对重组事项的积极关注，政策的鼓励功不可没。证  监  会在2024年9月24日发布的《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（即“并购六条”），不仅明确支持跨界并购、允许并购未盈利资产，还表示将提高监管包容度、提高交易效率、提升中介服务水平，并加强监管。

据Wind统计，在2024年1月1日-2024年9月23日，以“并购首次公告日期”统计的并购事项21件，2024年9月24日-2025年3月11日则达到了66件，数量翻了3倍以上。

太和智库高级研究员、D12模式创始人、资深投资银行家王世渝指出，这次的并购重组与以往不同，“我们提出一个新概念，即中国资本市场迎来第三次并购浪潮。对比前两次并购浪潮，即将到来的第三次并购浪潮，是中国资本市场创建35年来第一次大规模的高水平的带有普遍意义的一次并购浪潮。这次的并购浪潮有三个特点，一个是自上而下的全面推动，政策支持力度非常大；第二个是资金力度非常大；第三个是发生在数字经济时代的重要转折阶段，经济形态转型和迭代成为这次并购浪潮的底色；第四个是涉及面广泛，覆盖几乎所有行业，经济形态要实现新的跃升，不是靠投资或内生式增长，而是依靠全面的大规模的并购，包括横向并购、产业链纵向整合并购，以及危机式拯救重组并购。我觉得，这次并购浪潮才刚刚开始，预计将持续到2027年。”

第三次并购浪潮的到来，势必会对资本市场走势产生较大影响。王世渝指出，受并购事项推动，股票价格的波动不可避免，这将成为今年资本市场的一大看点。“并购浪潮不仅给机构投资者创造了巨大的投资机会，同时也给普通投资者提供了丰富的投资机会。”

随着中国资本市场为技术创新和企业做大做强提供强大助力，资本市场的投资价值和机会将日益丰富。王世渝指出，中国发展的确定性是明确的，而其他发达经济体的不确定性反而在增加，国际资本大概率回流中国资产。

低估格局吸引国际资本流入

从2024年9月24日至今，A股市场和港股市场经历了一轮普涨行情。在全国两会期间，A股市场开启了春季行情。

不过，在市场上涨之下，中国资产仍处于估值洼地。据Wind统计，上证综合指数成份2024年9月24日市盈率为12.74倍，市净率为1.2倍；3月11日市盈率和市净率分别为14.49倍和1.3倍。HSI恒生指数成份类2024年9月24日市盈率和市净率分别为10.94倍和0.8倍，3月11日分别为12.24倍和0.84倍。从代表中国核心资产的沪深300来看，2024年9月24日市盈率和市净率分别为11.47倍和1.2倍，3月11日分别为12.6倍和1.3倍（见表5）。这种估值表现大幅低于美股市场。

从美股市场来看，纳斯达克综合指数成份2024年9月24日市盈率和市净率分别为46.05倍和6.59倍，3月11日分别为40.2倍和6.41倍。纳斯达克科技市值加权指数成份3月11日市盈率和市净率分别为33.16倍和12.87倍。即便是标普500指数，3月11日市净率也达到了4.93倍，是沪深300市净率的3.79倍（见表6）。

整体上看，我国资本市场去年9月以来的上涨行情的重要推动因素之一是估值修复。对比美股市场来看，这轮估值修复行情还远未结束。

也因此，外资投行积极关注中国市场。在去年11月，摩根资产管理发布的《2025长期资本市场假设》预测，未来10-15年，中国股票的预期年化回报率为7.8%（以美元计）。

近期，高盛预计今年MSCI中国指数有14%的上涨潜力，在乐观预期下，该涨幅有望达到28%。德银则预计A股和港股今年中期将超过去年的高点，并表示中国股票的“估值折价”将会消失，并且企业的盈利能力可能因政策提振而表现超预期。德银在其发布的报告中指出，“全球投资者倾向于低配中国，就像他们几年前回避化石燃料一样，直到市场惩罚了那些作出非市场决策的人。对于那些喜欢具有护城河的领先公司的投资者而言，不能忽视的是，如今是中国企业拥有宽阔且深厚的护城河”。

同时，国际金融协会（IIF）2月18日发布的全球资金流向报告显示，2025年1月，中国股市和债市自上年8月以来首次同时实现外资净流入，当月吸引外资流入逾百亿美元。

从当前的外资持股情况来看，外资在最近几个月对A股市场持股数量未发生变化。从持股市值来看，当前外资持股市值对比去年底增长了371.93亿元（表7）。

全国政协委员、国泰君安国际董事会主席阎峰在两会期间表示，“未来十年，随着中国政府公共治理能力进一步提升，民营经济活力加快释放，太阳能、新能源车、无人机、基础设施、航天航空等方面的比较优势进一步扩大，人工智能、半导体等方面创新技术发展有力赋能智能制造和产业升级，中国关键行业的核心企业将成长为全球资本市场核心资产的重要组成部分，为全球经济提供增长动能，为全球投资者提供提升组合回报的机遇和载体，增加中国资本市场资产配置是全球投资者必要而正确的选择。”他指出，“当前是全球投资者增配中国资产的黄金时间窗口。”

从港股来看，外资正在积极回流。富途的一份报告显示，去年港股新股获得百倍以上认购的企业高达25家， 5家企业获得千倍以上认购。比如中国香港多元化保健品及美容与护肤品供应商草姬集团（02593.HK）于2024年12月19日在港股上市。其配售公告显示，公开发售中草姬集团共获得了6083.63倍的超额认购，这一认购倍数超越此前不久上市的晶科电子股份（超额认购倍数为5677倍）。

王世渝向本刊表示，“港股新股市场从去年至今持续火爆，千倍以上认购现象大幅增多，表明全球资本开始在回流。而全球资本回流传递了两点信息，一是中国资产价值被低估，二是中国企业技术创新积极，为国际资本提供了丰富的投资机会。从中美两个市场来看，美股市场估值较高，同时美股的不确定因素持续增加，中国资本市场的确定性价值得到凸显，特别是港股市场更具吸引力。” 

（本文已刊于03月15日出版的《证券市场周刊》。文中提及个股仅作举例分析，不作投资建议。）